【研究报告内容摘要】
短期营收略低于预期,看好未来成长,维持“买入”评级
涪陵榨菜公布2020年一季报,2020q1实现营收4.8亿,同比降8.3%;净利1.7亿,同比增6.7%,eps为0.21元。预计2020-2022年归母净利分别7.2、8.5、10.0亿,eps分别0.91、1.08、1.26元,分别增18%、19%、17%,对应pe分别为37、31、27倍,维持盈利预测不变。我们估计公司2020年营收双位数增长概率较大。中长期看渠道下沉、精细化管理,以及产品优化、品类扩张可带来持续性增长。我们看好公司未来成长,建议积极布局,维持“买入”评级。
疫情利好榨菜需求,工厂发货不足导致营收下滑
疫情期间消费场景转变为居家消费,具有囤货属性的榨菜需求增长,但受制于工厂年初备货较少,以及疫情影响开工率,短期供给不足。叠加2019q1基数较高,2020q1营收下降8.3%。观测一季度末预收款2.7亿,同比大增173%;收到现金6.7亿,同比增长36%,表明经销商打款积极,订单充足。目前渠道库存处于低位,考虑到2020q2同期低基数以及渠道补库存作用,预计报表营收大概率有不错表现。
2020q1净利增长6.7%,主要源于销售费用率下降
2020q1毛利率略降0.5pct,虽原料端青菜头价格上涨,收购紧缺给榨菜企业带来生产压力,但公司有足够的原料储备,受原料制约影响较小,整体成本压力不大。疫情期间榨菜需求较好,费用投放不多,2020q1销售费用率同比降4.2pct至15.9%。往全年展望,考虑到渠道激励方式的变化,在维持渠道与价格体系稳定的同时,费用使用效率也将得到提升。我们预计2020年净利率可能稳中略升。
渠道发力,多点开花
2019年公司开展渠道下沉,疫情期间的榨菜旺销加快了2020q1的县级市场开发进度。2020年可能渠道多点发力,除了继续下沉外,还包括传统渠道扁平化、重视线上市场等。总体思路是渠道精细化管理,既有纵向县级市场的开拓,也有横向渠道联销体扁平化改造,对于市场的管控程度更高。
风险提示:渠道库存增加、新品不及预期、原料价格上涨、食品安全问题等。

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